回溯历史，佛山市水业集团有限公司(以下简称“水业集团”)曾为加速鼓动鼎新，整合给水、排水、工程业务，配置佛山水务环保股份有限公司(以下简称“佛水环保”)。而继讨教港股上市规划取消、上次裁撤A股讨教后，这次冲击深主板，系佛水环保第三次闯关老本商场。

不雅其背后，佛水环保2022-2023年功绩“开倒车”，比年来应收款占营收比重逐年高潮，且高于同业均值。另外，佛水环保对其联营企业抓股51%但未并表，该联营企业答复期内谋略为佛水环保孝顺超三千万元收入。而通过商场监督管制局及控股股东透露的信息，佛水环保对该联营企业的轨则权现信披疑团。

另一方面，佛水环保于2017年收购一家全资子公司产生超四千万元的商誉，次年即计提一齐商誉减值准备，该子公司与业主方存特准筹划权左券纠纷，后经判决提前隔断左券。值得属目的是，佛水环保此番上市的募投形貌，配置周期及投资额的信披或与官宣“对不上”。

一、冲击主板功绩两度负增长，应收款占营收比重高于同业均值

2024年新规不仅强调了主板筹划踏实性、行业代表性等特色，还指出严审突击冲击功绩等问题。在此方面，佛水环保比年来应收款占营收比重逐年高潮，且高于同业均值。在此情况下，佛水环保2022-2023年的功绩现负增长。

1.1 2022-2023年营收及净利润均负增长，2019-2023年净利润增速“过山车”

据佛水环保签署日为2024年6月28日的招股证明书(以下简称“签署日为2024年6月28日的招股书”)及签署日为2023年8月25日的招股证明书、签署日为2021年12月17日的招股证明书(以下简称“签署日为2021年12月17日的招股书”)，2018-2023年，佛水环保的贸易收入鉴别为17.28亿元、20.85亿元、24.35亿元、33.19亿元、26.78亿元、25.31亿元，净利润鉴别为1.88亿元、3.72亿元、2.86亿元、3.82亿元、3.46亿元、3.28亿元。

经测算，2019-2023年，佛水环保贸易收入增速鉴别为20.7%、16.76%、36.32%、-19.33%、-5.46%，净利润增速鉴别为98.04%、-23.06%、33.51%、-9.42%、-5.28%。

需要指出的是，佛水环保或存赊销。

1.2 扣非ROE呈下滑趋势，应收款占营收比重超四成且高于同业均值

据签署日为2024年6月28日的招股书，2021-2023年，佛水环保扣除非时常性损益后包摄于平庸股股东净利润的加权平均净财富收益率(以下简称“扣非ROE”)鉴别为14.41%、11.23%、10.4%。

2021-2023年年末，佛水环保应收账款鉴别为4.98亿元、7.6亿元、10.27亿元，且其无应收单据、应收款项融资。

凭证《金证研》朔方老本中心辩论，2021-2023年，佛水环保应收账款、应收单据、应收款项融资(以下简称“应收款”)谋略占贸易收入比例鉴别为15.01%、28.39%、40.58%；同时，其同业可比企业应收款占贸易收入比例的均值鉴别为14.76%、20.1%、27.58%。

不出丑出，2021-2023年各期末，佛水环保应收款占营收比重逐年高潮至40.58%，占比均高于同业均值。

这次讨教，佛水环保拟登陆深主板。

1.3 佛水环保这次拟讨教主板，2024年新规进一步强调筹划踏实等主板定位

据签署日为2024年6月28日的招股书，这次讨教，佛水环保拟登陆深交所主板。且其凭证关系功令，佛水环保遴荐的上市行径为《深圳证券往来所股票上市功令(2024年鼎新)》第一套，“最近3年净利润均为正，且最近3年净利润累计不低于2亿元，最近一年净利润不低于1亿元，最近3年筹划行为产生的现款流量净额累计不低于2亿元或者贸易收入累计不低于15亿元。”

据深交所发布于2024年4月12日的公开信息，其中《深圳证券往来所股票刊行上市审核功令》鼎新说昭彰示，这次主要鼎新内容包括从行业地位、筹划范围、中枢期间工艺、行业趋势、筹划踏实和转型升级等方面，进一步明确刊行东说念主、保荐东说念主对主板定位进行评估、判断的具体要求。

空洞上述而言，新规下监管提升了上市条件的财务谈论，且强调了筹划踏实等主板定位。而这背后，2022-2023年，佛水环保营收及净利润均陷负增长，且2019-2023年，其净利润增速演出“过山车”。除此除外，2021-2023年，佛水环保应收款占营收比重逐年高潮至四成，且均高于同业均值，同时扣非ROE呈下滑趋势。

二、春联营企业抓股51%却未并表，联营企业轨则权演出信披疑团

《企业管帐准则第33号——合并财务报表》指出，合并财务报表的合并范围应当以轨则为基础加以驯顺，轨则是指一个企业简略决定另一个企业的财务和筹划计谋，并能据以从另一个企业的筹划行为中获取利益的权益。

此方面，佛水环保对其一家联营企业抓股51%，但并未将该联营企业纳入合并范围。而通过商场监督管制局及控股股东的信披，佛水环保对该联营企业的轨则权现信披疑团。

2.1 对合作企业新城给水抓股51%未并表，称董事会抓有表决权未过半数

据签署日为2024年6月28日的招股书，佛山新城给水有限公司(以下简称“新城给水”)系佛水环保抓股51%的合作企业。新城给水另两名股东鉴别为佛山新城投资发展有限公司(以下简称“新城投资”)、佛山市顺德区水业控股有限公司(以下简称“水业控股”)，对新城给水的抓股比例鉴别为9%、40%。

2021-2023年，佛水环保的自来水供应业务占主贸易务收入比例鉴别为29.65%、35.08%、36.98%。同时，新城给水系佛水环保自来水供应业务第五大客户，往来额鉴别为1，184.32万元、1，372.43万元、1，346.04万元，占佛水环保自来水供应业务贸易收入的比例鉴别为1.21%、1.47%、1.45%。

据佛水环保签署日为2023年9月26日的《对于佛山水务环保股份有限公司初次公开导行股票并在主板上市肯求文献审核问询函的回答》(以下简称“首轮问询函回答”)，佛水环保未将新城给水纳入合并报表，股东会轨则情况是“抓有过半数表决权，但蹙迫事项作出有谈论时，需经整体股东一致同意”，董事会轨则情况是“抓有表决权未过半数”。

而新城给水的董事会席位值得温顺。

2.2 称新城给水5名董事中由佛水环保托付2名，官宣透露新城给水共4名董事

据签署日为2024年6月28日的招股书及首轮问询函回答，新城给水设董事会，成员为5东说念主，其中佛水环保托付2东说念主，新城投资托付1东说念主，佛山市禅城区水利投资配置有限公司提名1东说念主，水业控股托付1东说念主，作出有谈论应由整体董事的过半数表决通过。

且新城给水设监事会，成员为5东说念主，其中佛水环保托付1东说念主，水业控股托付1东说念主，新城投资托付1东说念主，员工监事2东说念主，监事会有谈论必须经半数以上的监事通过。

整体股东对新城给水的紧要事项应用共同轨则权，刊行东说念主无律例矩新城给水股东会及董事会，佛水环保对新城给水不具备轨则。

据商场监督管制局数据，限制查询日2024年9月10日，新城给水共4名董事，鉴别为何小青、陆锦标、潘文勇、叶杏明；共3名监事，鉴别为杨紫英、严炜莹、邹振裕。另外，何小青为新城给水法定代表东说念主、董事长兼司理。

据公开信息，限制查询日2024年9月10日，何小青、陆锦办法关系企业还包括佛山市禅城区给水有限公司(以下简称“禅城给水”)。

据签署日为2024年6月28日的招股书，禅城给水系佛水环保全资子公司。

换言之，佛水环保称新城给水的董事会成员共5名董事，其中其托付2名。而官宣泄漏，新城给水共4名董事且其中2名董事或由佛水环保托付。按照商场监督管制局透露的信息，佛水环保在新城给水董事会席位或占50%。

另外，佛水环保控股股东的官网将新城给水透露为下属企业。

2.3 径直控股股东称新城给水为下属单元，盘曲控股股东将新城给水透露为合并范围内的3级子公司

据签署日为2024年6月28日的招股书，限制签署日，水业集团、佛山市投资控股集团有限公司(以下简称“佛控集团”)鉴别为佛水环保径直控股股东、盘曲控股股东，其中，佛控集团对水业集团抓股100%。佛山市国资委谋略轨则佛水环保73.33%股权，为佛水环保的内容轨则东说念主。

据商场监督管制局数据，2021-2023年，新城给水均系佛水环保的对外投资企业。

此外，佛水环保控股股东亦将新城给水透露为下属企业。

据水业集团官网，限制查询日2024年8月13日，新城给水系水业集团的下属单元，且该企业阐发东说念主薪资水平由上司水业集团兼并透露。

据《佛控集团2023年度第一期超短期融资券的法律宗旨书》，限制2022年3月末，新城给水系佛控集团纳入合并范围内的3级子公司，抓股比例及表决权比例均为51%。

也便是说，2021-2023年，新城给水谋略为佛水环保孝顺超三千万元收入背后，佛水环保对新城给水抓股51%但未并表。而对于未纳入合并范围的依据，佛水环保称，其佛水环保新城给水共5名董事，其中佛水环保托付2名未过半数。蹊跷的是，官宣透露新城给水共4名董事，其中佛水环保或占据2个董事会成员席位，占比或达50%。

不仅如斯，佛水环保径直控股股东官网将新城给水透露为下属企业，另外，其盘曲控股股东亦将新城给水纳入合并范围。基于上述情形，佛水环保对新城给水是否具备轨则权，演出信披疑团。

三、子公司超四千万元商誉“暴雷”，与业主方存特准筹划权左券纠纷

现时，特准筹划模式已成为国内水务行业乃至公用职业鸿沟的主要筹划模式。而佛水环保的自来水供应业务、浑水污泥处理业务和生涯垃圾处理业务主要接受特准筹划模式。

回溯历史，2017年，佛水环保收购一家子公司产生逾四千万元的商誉，而该子公司的业务模式为特准筹划，其与业主方存在特准筹划左券纠纷。纠纷背后，佛水环保对该子公司全额计提商誉减值准备。

3.1 称2017年收购金本浑水后运营较好，次年全额计提超四千万元商誉减值准备

据签署日为2024年6月28日的招股书，佛山市汇之源金本浑水处理有限公司(以下简称“金本浑水”)系佛水环保抓股100%的子公司。佛水环保称在外延式并购上风方面，自配置以来屡次并购，并取得了较好的末端，具备较强的并购意愿和整合才气。其中2017年，佛水环保收购主要从事工业园区浑水处理的金本浑水的100%股权。且佛水环保称其收购后的金本浑水等企业运营情况较好。

需要说起的是，佛水环保对金本浑水全额计提超四千万元的商誉。

据签署日为2024年6月28日的招股书及签署日为2021年12月17日的招股书，2018-2023年各期末，金本浑水商誉原值均为4，034.98万元，且佛水环保对金本浑水商誉均全额计提减值准备。同时，佛水环保计提的商誉减值准备谋略均为4，176.86万元。

经测算，2018-2023年各年末，佛水环保对金本浑水商誉减值准备，占其商誉减值准备谋略的96.6%。

而金本浑水的筹划模式，值得温顺。

3.2 金本浑水与业主方存诉讼纠纷且该案件完成终局裁决，其特准筹划权提前隔断

据签署日为2024年6月28日的招股书，限制签署日，佛水环保的自来水供应、浑水污泥处理以及生涯垃圾处理业求实施特准筹划模式，包括BOT模式、BOO模式。其中，BOT模式系即“配置-运营-顶住”，是指在政府授予的特准筹划权下，企业承担市政方法的投融资、配置和运营，在特准期限内向用户收取工作用度。特准期届满，企业将该方法顶住给政府部门。

限制签署日，金本浑水筹划范围为浑水处理厂和管网形貌配置和筹划，浑水处理和再生利用，运营形貌为金本浑水处理厂。金本浑水行动被授权主体，其特准筹划权的授权主体为佛山市三水区西南公有财富投资有限公司(以下简称“西南公投”)，筹划期限为2015年5月1日至2039年4月30日，且金本浑水具体筹划方式为BOT模式。在特准权届满后，金本浑水需将本形貌无偿顶住给西南公投或其指定机构。

即是说，金本浑水需获取特准筹划权才能开展业务。

值得一提的是，金本浑水与西南公投存特准筹划权左券纠纷。

据签署日为2024年6月28日的招股书，限制签署日，金本浑水与西南公投的特准筹划权左券纠纷系佛水环保尚未了结的紧要诉讼、仲裁案件。

具体而言，由于金本浑水业主方自2018年以来一直未按照合同的商定奉行保底量，金本浑水的收入说明应凭证内容回款结算的2万吨浑水计费量对应的浑水处理费说明，金本浑水财富组在业主方失约后出现减值迹象。

2021年，佛水环保因需要对金本浑水历史欠款情况进行说明及发函询证，而西南公投不肯意按照《特准筹划权左券》商定的4万立方米逐日保底量进行践约和说明，只情愿按照2万吨/日的保底量说明和支付对应的浑水处理费。因此，金本浑水建议仲裁肯求。2024年6月17日，上述案件完成终局裁决，裁决项包括金本浑水与西南公投《特准筹划权左券》于2021年6月2日提前隔断。

据首轮问询函回答及签署日为2024年6月28日的招股书，金本浑水与西南公投的《特准筹划权左券》提前隔断，金本浑水将丧失该特准筹划权。

限制签署日2024年6月28日，佛水环保仍抓续运营金本浑水形貌，然则金本浑水形貌的解决仍存在顶住或者不绝由佛水环保运营的不驯顺性。限制签署日，佛水环保透露的浑水处理产能、特准筹划权形貌等未剔除金本浑水形貌。

显明，金本浑水与西南公投原商定筹划期限为2015年5月1日至2039年4月30日的特准筹划权，凭证上述判决于2021年6月提前隔断。而在此时候，佛水环保仍抓续运营金本浑水形貌。

另外，对于上述特准筹划左券的保底量，演出信披疑团。

3.3 首轮问询函回答中，金本浑水特准筹划左券保底处理量或现“不同版块”

据首轮问询函回答171页，金本浑水特准筹划左券的保底量条件泄漏，本形貌运营时候，2012-2015年的保底浑水处理量鉴别为8千立方米/日、1.6万立方米/日、2万立方米/日、3万立方米/日，2016年起至特准筹划期结束的保底浑水处理量为4万立方米/日。

而据首轮问询函回答171页，凭证《特准筹划权左券》与三水区西南街说念办出具的《对于挪动水王人饮料基地金本浑水处理厂特准筹划期的批复》，金本浑水形貌2015-2018年的保底处理量鉴别为8千立方米/日、1.6万立方米/日、2万立方米/日、3万立方米/日，其2019年起至特准权结束的保底处理量为4万立方米每/日。且佛水环保称其收购时，金本浑水的保底处理量为2万立方米/日。

不出丑出，佛水环保首轮问询函回答中，对于金本浑水2015年保底处理量或反覆无常，演出信披疑团。

3.4 金本浑水系环境监管要点单元，2024年6月曾被监测出水混浊物排放超标

据签署日为2024年6月28日的招股书，金本浑水系佛山市2023年环境监管单元。

据佛水环保官网，2021年上半年金本浑水企业环境信息公开泄漏，金本浑水厂出厂水曾被检测出烷基汞，而烷基汞系不得检出项。

据世界排污许可管制信息平台，金本浑水2024年7月10出具的2024年第2季度排污奉行答复泄漏，2024年6月1日，金本浑水DW001排放口超标排放COD，超标原因系在线COD仪消解进口阀漏液导致数据测量绝顶。而COD系水混浊物。

简言之，2017年，佛水环保收购金本浑水，次年即2018年以来，金本浑水业主方西南公投一直未按照合同的商定奉行保底量，金本浑水财富组在业主方失约后出现减值迹象，对此，佛水环保对超四千万元商誉进行了全额计提减值准备。在子公司金本浑水与业主的纠纷中，金本浑水筹划模式为特准筹划，该案件于2024年6月17日终审裁决，两边商定的特准筹划权左券提前隔断。

另外，在首轮问询函回答中，佛水环保透露的金本浑水特准筹划左券保底处理量或现“不同版块”。且2024年6月，金本浑水曾被监测出水混浊物超标排放。

四、募投形貌投资额与官宣“对不上”，配置周期信披或“成谜”

拟上市企业应树直立确“上市不雅”，以当代企业轨制为保险，按照发展内容需求合理驯顺召募资金投向和范围。而此番上市，佛水环保的募投形貌的配置周期、投资额现信披疑团。

4.1 改变形貌分两个阶段配置，这次上市募资配置第二阶段投资额及募资额达10亿元

据签署日为2024年6月28日的招股书，“佛山市生涯垃圾资源化处理提质改变形貌(第二阶段)”(以下简称“改变形貌第二阶段”)投资总和为10.03亿元，拟使用召募资金10亿元，环评批文号为佛环函[2019]1059号，形貌核准批文号为佛发改核准[2019]6号、佛发改核准[2022]15号。

另外，“佛山市生涯垃圾资源化处理提质改变形貌”(以下简称“改变形貌”)处理生涯垃圾总范围4，500吨/日，其中第一阶段配置范围为3，000吨/日，这次募投形貌为第二阶段，配置范围为1，500吨/日，配备2台750吨/日机械炉排炉及1台40MW汽轮发电机组。

再来温顺该形貌的第一阶段配置情况。

据签署日为2021年12月17日的招股书，“佛山市生涯垃圾资源化处理提质改变形貌(第一阶段)”(以下简称“改变形貌第一阶段”)投资总和为18.53亿元，拟使用召募资金9亿元，环评批文号为佛环函[2019]1059号，形貌核准批文号为佛发改核准[2019]6号。

显明，环评批复号为佛环函[2019]1059号的“改变形貌”分两个阶段配置，这次募投形貌系进行第二阶段配置。

需要指出的是，“改变形貌第二阶段”的投资总和现信披疑团。

4.2 官方信息透露改变形貌第二阶段投资额为8.86亿元，且该形貌配置周期现疑团

据签署日为2024年6月28日的招股书，募投形貌“改变形貌第二阶段”配置单元为佛水环保全资子公司佛山市绿能环保有限公司(以下简称“绿能环保”)，且该募投形貌配置期为2年。

据佛山生态环境局发布于2019年7月29日的公开信息，“佛山市生涯垃圾资源化处理提质改变形貌环境影响答覆信” (以下简称“改变形貌环评答复”)泄漏，该形貌配置单元为绿能环保，配置范围为4，500吨逐日生涯垃圾破除发电坐褥线，分两阶段配置，其中第一阶段配置范围为3，000吨/日，第二阶段配置范围为1，500吨/日。且该形貌总投资为27.4亿元，配置周期为2年。

对比可知配置单元、形貌称呼、配置产能等，改变形貌环评答复的形貌与招股证明书透露的“改变形貌”为兼并形貌。而对于形貌配置周期，改变形貌环评答复透露的总形貌配置周期为2年，而签署日为2024年6月28日的招股书透露“改变形貌第二阶段”的配置周期为2年。

此外，据佛山市政府2019年8月20日发布的公开信息，佛发改核准[2019]6号的形貌代码为2019-440608-78-02-035849，形貌单元为绿能环保，且该形貌总投资为27.4亿元，其中第一阶段总投资18.53亿元，第二阶段总投资8.86亿元。

凭证上述环评信息可知，“改变形貌”总投资27.4亿元，其中第二阶段投资额为8.86亿元，而佛水环保招股证明书透露其募投形貌，即“改变形貌第二阶段”的投资额为10.03亿元。

也便是说，佛水环保这次上市的募投形貌，不仅配置周期与环评答复“对不上”，其投资额也演出信披“迷局”。

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